En moins d’une décennie, la dette publique algérienne est passée de 7 % à près de 55 % du PIB. L’essentiel de cette envolée repose sur des titres non négociables, émis à taux réduit et inscrits au bilan de la banque centrale. Un mécanisme sans équivalent dans la région, dont les ressorts sont désormais documentés dans le détail.
La dette publique algérienne n’est pas un problème de niveau. À moins de 50 % du PIB, elle reste contenue au regard des standards internationaux. C’est sa mécanique qui interpelle. Depuis 2015, l’État algérien ne se finance plus sur les marchés. Il emprunte à sa propre banque centrale, par le truchement de titres souverains ad hoc, non échangeables, rémunérés à des taux inférieurs à ceux du marché. Un circuit fermé qui maintient les charges d’intérêt à un niveau artificiellement bas, mais qui pose la question de ce qui se passera le jour où ce système atteindra ses limites.
L’héritage de la décennie pétrolière
Jusqu’en 2014, la question de la dette ne se posait pas. Les excédents budgétaires, gonflés par un baril oscillant autour de 100 dollars, permettaient au Trésor de rembourser sans effort. Le ratio dette/PIB avait été ramené entre 5 et 10 %, la dette extérieure réduite à un montant négligeable. L’Algérie faisait figure de bon élève du désendettement.
Le retournement des cours pétroliers a mis fin à cette parenthèse. Le Brent est tombé de 100 dollars en 2014 à une moyenne de 53 dollars entre 2015 et 2019. Les recettes de la fiscalité pétrolière se sont effondrées. Mais côté dépenses, rien n’a bougé ou presque. Les transferts courants, les subventions, la masse salariale publique ont continué de progresser. Le déficit budgétaire est devenu structurel.
Le basculement vers la dette non négociable
Pour financer ces déficits, le Trésor a massivement recouru à un instrument particulier : la dette non négociable. Ce sont des titres souverains émis en dehors des circuits de marché, contractés principalement auprès de la Banque d’Algérie, assortis de taux d’intérêt réduits et non cessibles sur le marché secondaire. Ils se distinguent de la dette négociable, les obligations classiques souscrites par les banques et les investisseurs institutionnels.
Avant 2015, l’encours de dette publique était largement composé de titres négociables. En quelques années, le rapport s’est inversé. La quasi-totalité de la dette accumulée depuis cette date est de nature non négociable. Plus frappant encore : en 2017-2018, des encours de dette négociable existante ont été convertis en dette non négociable, dans le cadre d’émissions liées au financement direct par la banque centrale. Ce n’était plus seulement un changement de flux, mais une restructuration du stock.
Le Programme Spécial de Refinancement : 8,3 % du PIB en un an
L’épisode le plus révélateur de cette logique est le Programme Spécial de Refinancement (PSR) de 2021. Son ampleur donne la mesure du phénomène : environ 8,3 % du PIB mobilisé en une seule année.
Le mécanisme fonctionne en cascade. Le Trésor rachète aux banques publiques des créances qu’elles détiennent sur les entreprises publiques. Ces banques, désormais munies de titres souverains, se refinancent auprès de la Banque d’Algérie. En contrepartie, elles octroient des prêts syndiqués à long terme aux entreprises d’État. L’argent circule en boucle fermée : Trésor, banques publiques, entreprises publiques, Banque d’Algérie. Le PSR a propulsé le ratio dette/PIB vers son pic de 54,5 % fin 2021, tout en maintenant la charge d’intérêt à un niveau modeste, puisque les taux sur la dette non négociable sont fixés par les autorités elles-mêmes.
Le coût invisible
Ce schéma présente un avantage immédiat : il permet de financer des déficits importants sans subir la discipline du marché. Pas d’émission obligataire à placer auprès d’investisseurs exigeants, pas de tension sur les taux, pas de signal-prix sur le risque souverain. Les charges d’intérêt sur la dette publique algérienne restent faibles, ce que les données confirment sans ambiguïté.
Mais l’absence de coût apparent ne signifie pas l’absence de coût réel. Lorsque la Banque d’Algérie inscrit de la dette souveraine à son bilan à des conditions hors marché, c’est sa propre capacité d’action qui s’en trouve affectée. L’excès de liquidité injecté dans le système bancaire et imparfaitement stérilisé se retrouve dans la masse monétaire M2, dont la croissance a connu des fluctuations marquées au cours de la dernière décennie. Le taux interbancaire, censé refléter les conditions monétaires, évolue durablement en dessous du taux directeur, signe d’un marché où le signal de politique monétaire est brouillé.
La dominance des banques publiques soit plus de 85 % des actifs du secteur, aggrave le phénomène. Ces établissements pratiquent des taux bonifiés, bénéficient de garanties de l’État et opèrent dans un environnement de concurrence quasi inexistant. La transmission de la politique monétaire vers l’économie réelle, déjà entravée par la faible profondeur des marchés financiers, s’en trouve encore affaiblie.
Un retour vers le marché ?
La nouvelle loi monétaire et bancaire de 2023 encadre désormais les avances du Trésor auprès de la Banque d’Algérie et fournit les outils juridiques pour une modernisation du cadre monétaire. Sur le papier, la direction est claire : le financement du déficit doit progressivement revenir vers les instruments de marché.
La modélisation macroéconomique développée par la Banque d’Algérie avec l’assistance du FMI retient d’ailleurs, dans ses hypothèses de long terme, un financement intégralement par le marché. C’est un paramètre technique, pas un engagement politique. Mais il dit quelque chose de l’horizon vers lequel les équipes de la banque centrale travaillent.
La transition, si elle se confirme, sera tout sauf simple. Passer d’un financement captif à taux réduit vers des émissions obligataires compétitives suppose un marché de la dette domestique qui n’existe quasiment pas aujourd’hui. Il faudrait des investisseurs institutionnels diversifiés, une courbe de rendements crédible, un marché secondaire liquide. Autant de conditions qui exigent des réformes structurelles du secteur financier, bien au-delà du seul cadre monétaire.
